一、6月非农数据：表面强劲，结构偏弱的复杂信号
美国6月新增非农就业人数达到 14.7万人，显著高于彭博此前一致预期的11万人，且前两个月的累计数据小幅上修了1.6万人。尽管Headline数据再次超出市场预期，但其内部结构却呈现出明显的偏弱态势：
私人部门就业明显降温：这表明企业在招聘方面的热情有所减退。
小时工资增速环比放缓：降至0.2%，低于预期的0.3%，显示出薪资增长压力有所缓解。
人均工作时长进一步下行：这暗示着劳动力市场活跃度可能有所下降。
失业率意外下行：虽然失业率超预期下降0.1个百分点至4.1%，但这可能主要归因于6月新增家庭就业从前月的-69.6万低位反弹至9.3万，同时劳动参与率再度回落，后者或与近期驱逐移民的政策有关。
总体来看，尽管6月非农数据表面强劲，但私人部门就业的明显放缓，仍预示着就业市场正延续逐步降温的趋势。受此超预期数据影响，市场对美联储降息的预期有所回撤，美债收益率随之走高：市场对2025年累计降息的预期下行10个基点至51个基点，2年期和10年期美债收益率分别上行12个基点和8个基点，分别达到3.88%和4.34%，美元指数走强，而美股三大股指则呈现上涨。
二、非农数据结构细察：政府就业挑大梁，私人部门显疲态
6月新增非农的Headline数据虽超预期，但其可持续性仍有待观察。从就业结构来看，政府部门就业，特别是州/地方政府的新增就业显著加速，贡献了当月新增就业的一半以上。这与私人部门就业的明显疲软形成了鲜明对比，其中服务部门就业的放缓尤为突出。
私人部门新增就业急剧下滑：6月私人部门新增非农就业下降了6.3万人，至7.4万人。
服务部门：新增就业6.8万人，除零售和运输仓储外，其他领域普遍走弱。其中，教育和保健服务明显减弱，环比下行3.2万人至5.1万人；批发业、休闲酒店、商业服务业、金融活动普遍放缓，均下行0.7-1万人左右。运输仓储和零售业则分别环比回升0.3万人和1万人。
商品部门：6月新增就业0.6万人，环比回升1万人，主要由建筑业贡献（环比上行0.9万人至1万人）。而制造业和采矿业新增就业仍基本维持-0.7万人和-0.2万人的偏弱水平。
政府部门强劲增长：6月政府部门新增就业7.3万人，环比大幅上行6.6万人。其中，联邦政府新增就业虽然仍为负（-0.7万人），但较前月降幅收窄1.8万人，拖累作用明显下降。州/地方政府新增就业是主要推动力，由前值的3.2万人上升至8万人，为2023年以来的第二高水平。这背后可能主要来自教育相关岗位的大幅扩张，州/地方政府教育岗位环比上行5.2万人至6.4万人。然而，此类岗位的招聘往往与预算拨付和学年安排有关，其持续性有待观察。
三、薪资与工时放缓：通胀压力缓解的信号？
6月，商品和服务部门的小时薪资增速均有所放缓。小时工资三个月环比折年增速从前月的3.6%回落至3.2%。
商品部门：小时工资环比下降0.24个百分点至0.11%，其中制造业和采矿业薪资增速明显回落，耐用品制造业环比下降0.67个百分点至-0.27%，建筑业则温和回升。
服务部门：小时工资环比下降0.2个百分点至0.22%。除公用事业和信息业有所升温外，其余行业普遍回落，金融活动以及教育和保健服务工资下降明显。
同时，人均工作时长进一步下行，也从侧面印证了就业市场降温的趋势。
四、美联储降息：仍将按既定节奏进行？
尽管6月新增非农数据再次超预期，且失业率超预期下行，导致市场对美联储7月降息的概率进一步下降，但我们认为这些数据可能受到多种因素干扰，并未改变就业市场逐步放缓的整体趋势。
短期提振因素：6月天气偏热叠加罢工拖累消退，可能为新增非农贡献了约3-4万人的提振。
劳动力规模下降：5-6月美国劳动力规模下降75.5万人，劳动参与率合计下行0.3个百分点。这背后可能是由于驱逐移民政策“压低”了就业均衡增长率（即失业率不会上行的新增就业水平）。
展望未来，伴随着关税和移民放缓对美国经济特别是需求端的滞后影响进一步显现，加上前瞻指标NFIB企业招聘意愿显示6月后新增非农走弱的风险上升，三季度就业市场可能有所走弱。因此，我们维持美联储将在9月至12月进行两次预防式降息的判断。